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时间：2022年06月27日

布伦特基准市场体系浅析,布伦特基准市场体系浅析

【中国牛涂网，NTW360.com新闻资讯】北海布伦特原油基准市场体系包括布伦特远期、布伦特期货和布伦特即期现货三个市场,而它们之间分别通过EFP、CFD和DFL三种工具或场外交易合约紧密联系,以布伦特远期为核心形成现有的布伦特基准市场体系的主体,加上其他相关场外交易市场,共同构成了一个复杂、灵活、有效的市场体系。

全球原油贸易目前普遍采用公式定价的模式,即买卖双方以国际市场广为接受的某个基准原油或基准价格为基础,根据原油品质、供需等具体情况协定一个升贴水,以此确定交易的价格。由此可见,基准价格可谓当今世界原油贸易的基础,哪种原油能够被国际市场接受作为基准原油以及该基准原油的定价机制如何,在很大程度上决定了定价权的归属美国的WTI市场以及北海的布伦特(Brent)市场中产生的价格被用作最主要的基准,成为全球原油基准市场。以地域划分,在北美生产或销往北美的原油多以WTI的价格作为基准来作价;从原苏联地区、非洲以及中东销往欧洲的原油则以布伦特作为基准;中东产油国销往亚洲的原油多以迪拜或阿曼原油为基准油作价;远东市场有时也参照马来西亚塔皮斯轻质原油和印度尼西亚的米纳斯原油作价。不过迪拜或阿曼原油在相当程度上也依赖于布伦特基准原油市场,而远东的原油基准影响力非常有限。亚洲地区目前还缺乏真正权威的全球性原油基准市场。

北海的布伦特基准市场是当今全球原油定价体系的核心,大约70%的国际石油贸易直接或间接将布伦特市场体系中形成产生的价格作为价格基准。早在二十世纪八十年代初,布伦特市场开始形成,包括布伦特即期现货市场和布伦特远期现货市场。在此之后,布伦特市场规模逐步扩大,市场结构不断纵深,最终形成了一个复杂的市场体系,包括流动性良好的期货市场和场外交易市场等多个市场层级,为套期保值者、套利者、投机者等多种市场参与者提供了广泛灵活的金融工具,并提供了权威的基准原油和价格基准。

北海原油:布伦特基准市场的实物基础

在探析布伦特基准市场之前,我们先来了解布伦特市场所涉及的原油,即北海地区出产原油的情况。实际上,除了布伦特(Brent)原油,北海地区的各大油田还出产品质有所差异的多种原油,如Ninian、Forties、Oseberg、Ekofisk、Flotta和Statfjord。即使是同一种原油,如Brent,也可能是产自多个油田并通过相同管道系统收集运输到仓储运输终端的原油的统称。

在布伦特市场形成初期,Brent原油被作为北海原油的一个代表,原油报价机构根据其贸易情况来确定北海原油的价格。但从二十世纪八十年代中期开始,Brent原油产量急剧下降,导致了价格扭曲、价格操纵和逼空的发生,进而使得Brent原油的价格相对北海地区的其他原油脱节,而继续将Brent作为北海原油的代表显然会导致许多问题。因此在1990年,Ninian原油被加入到Brent原油中,两者作为一种原油进行交易,并且Ninian原油不再作为一种独立的原油被交易,此时的Brent也被称作Brent混合油。

加入Ninian原油有效缓解了Brent原油产量下降带来的诸多问题,但Brent混合油的产量仍然不断下跌,为了进一步解决将Brent作为北海乃至全球原油基准的需要与产量下跌的矛盾,权威报价机构普氏(Platts)在2002年将Forties和Oseberg原油的交易纳入其对布伦特基准的定价体系中,同时原有的布伦特远期合约也开始接受使用Forties和Oseberg原油进行交割。2007年,普氏进一步将Ekofisk原油纳入布伦特定价体系,最终形成了现有的格局,即包括Brent混合油(Brent和Ninian)、Forties、Oseberg和Ekofisk这几种原油。严格来说,现有的北海基准应被称作BFOE(这几种原油英文首字母的合称),但通常仍然被称为布伦特。所有这些原油的交易都被用来评估Brent基准价格,并可以用来在远期合约中交割,这大大扩大了布伦特基准原油的产量即该市场的现货基础,并且扩大了该市场中生产者、贸易者和消费者的数量及多样性,有利于加强围绕BFOE的贸易活跃度并巩固其在北海乃至全球原油贸易中的基准作用。

不过,北海地区原油总体产量在世纪之交达到600万桶/天的峰值之后不断下跌,而上述措施并没能从根本上解决问题。随着更多的原油被加入布伦特定价体系,其品质的差异也越来越大。如上所述,Brent混合油中任一种都可以用作远期交割,而当前Forties的品质最差(密度大、含硫量高)价值最低,因此BFOE的卖方在交割中更倾向于提供Forties,Forties实际上决定了布伦特基准市场的价格。

为了消除品质差异的影响,普氏在2007年对Forties引入了一个品质折扣系数(de-escalator),卖方交割的原油含硫量若高于一定标准就需要按照品质折扣系数进行贴水,含硫量越高折扣越多。最近,布伦特定价体系中的品质差异问题又一次成为全球原油市场的热点。在2013年2月11日,荷兰皇家壳牌石油公司(RD Shell)宣布更改其布伦特现货市场的标准条款,要求BFOE的买方在交割时根据Brent、Ekofisk和Oseberg相对于Forties的品质差异支付额外的品质溢价。壳牌宣称此举能够激励卖方出售更多的Brent、Ekofisk和Oseberg原油,提高BFOE基准市场的流动性、增强价格发现的能力以及价格的透明度和公信力。除了英国石油公司(BP)对此表示公开支持外,市场的其他主要参与者尚未有明确的公开支持或反对的意见。不过普氏随即表示在进行进一步研究之前将忽略壳牌的新条款。一周之后,即2月18日,普氏在石油行业最重要会议之一的伦敦“国际石油周”(International Petroleum Week)上,提出了对Oseberg和Ekofisk原油设定溢价的方案,原理和壳牌的方案相似,但具体计算方式上有较大分歧,可能导致布伦特基准价格和流动性的分裂,甚至可能导致北海原油贸易冻结。

布伦特基准市场层级

所谓的布伦特基准市场并非一个单一的市场,而是包括一系列复杂的市场层级,其中最重要的市场包括远期市场(Brent Forwards)、即期现货市场(Dated Brent)、价差合约市场(Contract for Differences, CFD)、布伦特期货期权市场、布伦特掉期市场等。这些市场中的一部分是在交易所交易的期货期权市场,而大部分则是场外交易市场,它们彼此独立存在,但紧密相连、相辅相成,共同构成了布伦特基准市场体系,决定着该体系中的价格形成和发现过程。这些市场中产生的价格也共同构成了布伦特基准价格体系。

布伦特远期市场

布伦特远期市场在布伦特基准市场体系中最早形成,是其最重要的层级之一。布伦特远期本质上是一种远期船货合约,买卖双方确定了交易量、交易价格以及交割月份,但船货的具体装船日期未定,买方需要在装船前提前一定天数通知卖方。由于远期交易的内容包括交易量和交易价格等都是由买卖双方协商确定,交易双方没有责任或义务将交易细节公开或报告给第三方,该市场中的价格实际上是不公开、不透明的。而普氏和阿格斯(Argus)这样的独立报价机构的功能就是收集这些原本不公开的交易信息,对这个不透明的市场进行报价,并以付费方式将这些报价出售。在历史上,卖方需要提前15天通知买方装船日期的远期交易才被报价机构纳入作为报价基础考量的交易范围,由此形成的远期市场被称为15天布伦特远期或15天BFOE,之后发展为21天布伦特远期。2011年9月,普氏宣布从2012年1月开始,对布伦特远期的报价将会只考虑装船前25天通知买方的布伦特远期交易,这推动了布伦特远期市场向25天布伦特远期的转变。当最后通知日过后,布伦特远期现货就转变为布伦特即期现货。

由于布伦特远期合约涉及的合约规模(即船货)巨大,并且交易专业性强,仅有少量的国际大型石油公司或者大型贸易商参与。相比布伦特期货市场,布伦特远期市场的活跃度、参与者的数量和多样化程度以及交易量都远远不够。然而,根源于布伦特期货市场交割结算价的产生机制,布伦特期货市场实际上对布伦特远期市场有很强的依赖性,并且其他布伦特市场层面的价格也大多以价差的方式和远期价格相关联,因而布伦特远期市场一向都是布伦特基准市场体系的核心。

布伦特期货市场

伦敦洲际交易所ICE(前国际石油交易所IPE)上市的布伦特期货合约是全球最重要的能源期货合约之一,历史交易量和持仓量仅次于纽约商业交易所(NYMEX)上市的WTI原油期货合约。作为一个交易所上市的标准化期货合约,布伦特期货合约基本上和各大期货合约类似,合约规格和WTI期货合约较相像。但需要注意的是,布伦特期货合约到期时是现金交割而非实物交割,交割结算价被称为布伦特指数(Brent Index),该指数是根据布伦特远期市场的价格计算得来的。因此,与其他期货合约到期时价格收敛于现货价格不同,布伦特期货合约到期时价格趋于对应交割月份的布伦特远期价格。同时需要说明的是,虽然布伦特期货合约并非实物交割,但允许通过期转现(Exchange for Physicals,EFP)将期货头寸转变为布伦特远期头寸,因此EFP实际上反映了ICE布伦特期货和布伦特远期对应交割月份合约之间的价差,并将ICE布伦特期货和布伦特远期紧密联系在一起。

布伦特即期现货市场

布伦特即期现货是指确定了具体装船日期的交易。通常在现货交易中,买卖双方就交易规模和交易价格达成一致的同时就会进行实物交割,但布伦特即期现货市场的情况有所不同,即买卖双方协定交易规模和价格后,极少会即刻进行实物装船交割,而是通常在装船交割至少10天前就会协定交易规模和价格,因此布伦特即期现货交易虽然常常被简单视作是对应于远期、期货市场的现货市场,但实际上它含有一定的“远期”因素,也因此给交易双方带来一定的价格风险。和布伦特远期市场一样,即期现货市场的交易通常也是不公开的,其市场的报价需要依靠报价机构。为了反映布伦特即期现货市场的“远期”因素,通常报价机构考察的BFOE交易都是10到25天后才进行装船交割的交易。这与报价机构对布伦特远期市场报价时考察的时间是相一致的。

值得注意的是,从二十世纪九十年代之后,布伦特即期现货交易的价格通常是以布伦特远期价格加上一个价差即升贴水的形式来作价,而并非以一个独立的价格给出。这个价差本身也已经演变为一个重要的场外交易掉期合约(Contract for Differences,CFD),并成为布伦特基准市场体系中的一个重要组成。通过交易CFD掉期合约,交易者实际上交易的就是布伦特现货和布伦特远期之间的价差。由于两者间的价差波动往往很大,布伦特现货贸易商能够利用CFD合约来有效对冲风险。

其他重要的场外交易市场

布伦特基准市场体系中的许多层面存在于交易所场外,上面提到的CFD掉期合约就是一个例子。传统的场外交易都是由买卖双方进行相互协商或者通过场外交易经纪人工撮合达成的,但随着场外交易越来越活跃,一些重要场外交易合约也逐渐趋向于标准化。此外,为了控制交易对手方风险和信用风险,以及满足世界各国愈发严格的金融监管要求,越来越多的场外交易合约正通过中央清算实现。换言之,传统的场外交易渐渐转向场内,在实质上和形式上都越发接近于期货合约。这些场外交易市场也构成了布伦特基准市场体系的重要层面。场外交易的合约大多是布伦特市场体系不同层面之间以及布伦特各个市场层面与其他原油之间的价差,从而为投资者提供了风险对冲和投机的多样化工具,将布伦特基准市场的各个层面有机地连接,并将布伦特市场与全球其他主要原油市场紧密相连,以布伦特基准市场体系为核心,构成了当前的全球原油市场和定价机制。